小表妹 港股：奈何布置好意思国大选的不同收尾
（本文作家刘刚小表妹，中金公司盘考部策略分析师、董事总司理）
摘记
近期海潮不惊的走势体现出面前市集正在处于预期与战术竣事的某种“弱均衡”，尤其是行将迎来的表里部事件过于垂死但却尚不机动，一是好意思国大选的最终包摄，二是国内刺激的力度大小：1）一方面，跟着11月5日大选日不断相近，好意思国大选反而愈发胶著。2）另一方面，国内刺激限制的大小或平直与好意思国大选的收尾挂钩。因此近期外资动朝上，也能够反应出外投不雅望的格调。
下周，市集的焦点就是好意思国大选。若特朗普胜选，尤其是共和党再抑制众议院，有可能短期内进一步助推“特朗普交游”，并增多中国市集对关税的担忧。不外，如若真的因此出现较大波动，咱们以为无须过于惦念，反而不错择机再限度买入。比拟之下，其他收尾有时皆难以支抓“特朗普交游”的不绝，天然，特朗普胜选+民主党众议院依然会带来关税担忧，但对环球财富和中国市集的增量扰动偏小，不外这可能也意味着战术预期的下降，市集因此或保管震撼格式。但咱们以为在国内经济调结构的流程中，震撼未必是赖事，急涨却未必是功德，这种情形可能更雷同2019年反弹后结构性行情下的弱均衡。
竖立层面，咱们以为市集仍以震撼和结构性行情为主，同期密切关切大选后国表里战术变化。更大的波动可能带来更多刺激的支抓，而更少的冲击则对应基本保管近况。结构上，不绝关切港股具有上风的结构性契机，如港股互联网科技成长；分红财富也可能受益于市集波动和央行新的互换便利器具的落地手脚对冲。
奈何布置好意思国大选的不同收尾
市集走势讲求
港股市集延续昔时两周的震撼盘整行情，海潮不惊的走势体现出投资者的不雅望格调，静待下周海表里垂死事件的最终揭晓。指数层面上，恒生指数、恒生国企与MSCI中国区分小幅收跌0.4%、0.6%与0.8%，恒生科技着落1.2%。板块层面，房地产（+5.7%）领涨，而医疗保健（-5.9%）、保障（-3.4%）和公用作事（-2.9%）进展则相对逾期。
图表：上周MSCI中国指数着落0.8%，房地产领涨，但医疗保健与保障承压
尊府开端：FactSet，中金公司盘考部
市集远景预计
在阅历了9月底至10月初“过山车”般的“大起小落”后，咱们在10月初便抓续教唆投资者，恒指或在20，000-21，000点水平震撼盘整（10月13日《市集期待什么样的战术？》）。作念出这一判断的主要基础，是前期恒指冲高到22，500点基本对应了2023年头疫情放开后的热沈高点，因此思要保管需要更多更强的战术“续力”。另一方面，毕竟战术姿态的篡改已是既定的事实，经过近期回调热沈已基本总结到合理位置。回头看，10月中旬以来的盘整走势也与咱们的判断基本吻合，近期海潮不惊的走势更是体现出面前市集正在处于预期与战术竣事的某种“弱均衡”。
图表：恒生指数风险溢价近期保管在7.0%隔邻，颠倒于本年5月市集反弹时水平
尊府开端：Bloomberg，中金公司盘考部
除了预期的弱均衡外，市集不肯“胆大妄为”的另一个垂死原因，是行将迎来的表里部事件过于垂死但却尚不机动，一是好意思国大选的最终包摄，二是国内刺激的力度大小：1）一方面，跟着11月5日大选日的不断相近，好意思国大选不仅莫得变得更机动，反而愈发胶著。两个要道扭捏州（密歇根和威斯康辛）民调的反复，以及另一个要道扭捏州宾夕法尼亚提前投票中民主党选民的高比例，皆又让东说念主惦念特朗普的胜率，致使一度诱发了“特朗普交游”的逆转，这也使得市集难以单边下注，只可不雅望恭候。2）另一方面，国内刺激限制的大小，在大部分投资者预期中，或平直与好意思国大选的收尾挂钩，尤其是东说念主大常委会也在基本归并时候召开。上周，路透社报说念，这次财政有望出台较轻易度刺激区分用于将来三年化债与将来五年收储[1]。不外即便这一较大限制，比拟咱们测算来填补产出缺口或提振社融匹配口头增长的所需限制，以及每年场地债付息老本，皆依然偏小。交融了这少许，也就不难交融为何上周市集对这一报说念和10月PMI超预期回升至膨胀区间（50.1%）皆反应不大的原因。
图表：从博彩赔率上看，近期民主党哈里斯选情有所回升，大选不笃定性犹存
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尊府开端：Google，中金公司盘考部
图表：比拟咱们测算来填补产出缺口或提振社融匹配口头增长的所需限制，本次路透社报说念限制皆偏低
尊府开端：Wind，中金公司盘考部
近期外资动朝上，也能够反应出外投不雅望的格调：1）市集天然震撼，但被迫资金时隔5周后再度转为流出，标明部分非机构投资者采选“落袋为安”；2）主动资金流出扩大，长线基金为主导的主动型基金流出限制进一步扩大至3亿好意思元（vs. 上周流出2.4亿好意思元），再度印证咱们的判断，即长线资金此前流入更多是因为大涨技巧减少低配驻守跑输太多，但大幅回流致使超配仍需要更多条款（《哪些外资是流入主力》）；3）南向资金虽延续流入，但流入限制仅为此前一周的一半。
下周，市集最为翔实的焦点就是好意思国大选。如若不出不测的话，大选收尾将于北京时候周三11月6日中午傍边出炉。随后，周四将迎来好意思联储11月FOMC会议以及约略率再度25bp降息，周五迎来东说念主大常委会对于财政刺激的最终收尾。凭证咱们在《大选前的交游策略》中的分析，
►若特朗普胜选，尤其是共和党同期抑制众议院（“共和党全胜”），有可能会在短期内进一步助推“特朗普交游”，并增多中国市集对关税风险的担忧。在此前的交游中，多半财富如好意思债利率、好意思元、黄金、好意思股动力和金融股、特朗普媒体科技集团，墨西哥比索以及越南股汇皆仍是有显着反应，惟有中国市集的出口链反应较小，对好意思出口占比较高的公司并莫得大幅跑输，存在显着的预期差。一个可能的诠释是，市集反而更多关切这种风险下国内战术加码的收尾，但咱们教唆这一预期差在这种情况下的可能风险。港股在这种情况下，由于受外部风险热沈与资金敞口更大，因此也可能会体现出比拟A股市集更多的波动。
图表：比拟国际财富，中国出口链可能尚未显着反应选情变化
尊府开端：FactSet，中金公司盘考部
不外，如若真的因此出现较大波动，咱们以为也无须过于惦念，反而不错择机再限度买入。这是因为，在面前国内“应激式”的战术响应函数下，如若出现更大的外部冲击或有望倒逼出更轻易度的财政刺激，这亦然市集尤为关切下周世界东说念主大会议能否为行情提供下一阶段催化剂的垂死原因。而且，港股面前具有上风的互联网成长板块底本对外需的敞口也不大。咱们测算，60%的全面关税对出口和增长的牵扯，需要接近3万亿东说念主民币的增量财政刺激对冲（《好意思国大选的四种景况推演》、《大选奈何影响中国市集？》）。
图表：广义财政赤字脉冲揣度，从历史训诲上看，出口弱则战术强
尊府开端：Wind，中金公司盘考部
►比拟之下，由于预期的提前计入，其他情形皆难以支抓“特朗普交游”的不绝，天然，特朗普胜选+民主党众议院依然会带来关税担忧，但举座上对环球财富和中国市集的增量扰动会偏小。不外，这可能也意味着战术预期的下降，市集难以解脱震撼格式，打不开步地，依然以当今的结构行情为主。话虽如斯，换个角度看，在经济调结构的流程中，震撼未必是赖事，急涨却未必是功德，这种情形可能更雷同2019年反弹后结构性行情下的弱均衡。
图表：历史训诲流露较大限制加杠杆后持续带来更为漫长且不幸的去杠杆阶段
尊府开端：Wind，中金公司盘考部
上周国表里经济数据皆有一些超预期，但不篡改也不影响举座宏不雅趋势。一方面，跟着国内降息降准、超长久极端国债支抓大限制建筑更新以及蹧跶品以旧换新等逆周期退换机制在10月进一步落地，国内10月官方制造业PMI承接第二个月回升并自4月以来初度回到膨胀区间（50.1% vs. 市集一致预期49.9%）。尽管战术驱动PMI重回膨胀，但结构上来看主要由补库存驱动的原材料制造业带动，而其它大类行业环比下降，流露制造业改善仍不屈衡。此外，9月限制以上工业企业利润同比下降27.0%，较8月降幅扩大10个百分点。另一方面，好意思国10月非农新增仅1.2万东说念主，大幅低于市集预期的10万东说念主，且8月与9月的非农数据也皆有所下修。不外这一大幅遇冷的数据公布之后，市集反应并不剧烈，可能是市集和好意思联储皆更关切好意思国大选的收尾且之前还有本月数据可能转负的预期。因此对于下周好意思联储既定的降息25bp并不会带来较大影响。
图表：10月中国制造业PMI再度总结膨胀区间
尊府开端：Wind，中金公司盘考部
竖立层面，咱们以为市集仍以震撼和结构性行情为主，同期密切关切大选后国表里战术变化。更大的波动可能带来更多刺激的支抓，而更少的冲击则对应基本保管近况。结构上，不绝关切港股具有上风的结构性契机，即便市集出现波动，也更有韧性，如港股互联网科技成长；分红财富也可能受益于市集波动和央行新的互换便利器具的落地手脚对冲。此外，出口链和平直收益于财政刺激的顺周期，包括蹧跶、地产链和非银行金融，可能呈现此消彼长的步地。
具体来看，相沿咱们上述不雅点的主要逻辑和本周需要关切的变化主要包括：
1)战术驱动10月中国PMI重回膨胀区间，但结构分化改善仍不屈衡。10月中国官方制造业PMI环比高涨0.3ppt至50.1%，高于市集预期（Bloomberg预测中值为49.9%）；10月非制造业商务行为指数环比高涨0.2ppt至50.2%。降息降准、超长久极端国债支抓两新、以及财政投放加快等战术驱动PMI重回膨胀，但结构上来看主要由补库存驱动的原材料制造业所带动，其他大类行业环比下降，大中型企业环比高涨，而袖珍企业环比下降。行业和结构的分化流露制造业改善仍不屈衡，需待更多增量战术的相沿。基建相沿建筑业，而房屋建筑业仍然偏弱。国庆假期鼓动出行联系管作事。
2) 9月国内限制以上工业企业利润大幅下降，老本高涨显着牵扯。2024年9月，限制以上工业企业利润同比下降27.0%，较2024年8月的降幅扩大10个百分点。工业企业利润降幅扩大，有基数效应，也有老本高涨的成分，但后者影响更大。利润结构上，采矿业、制造业利润增速下滑，公用作事利润增速有所回升。采矿业中，有色行业利润增速较高，煤炭、石油等行业利润不绝下滑。制造业中，上中卑劣利润降幅有所扩大，有色冶真金不怕火、电气机械的利润增速有所回升。库存方面，工业企业践诺库存不绝高涨。
图表：9月国内限制以上工业企业利润大幅下滑
尊府开端：Wind，中金公司盘考部
3）10月好意思国非农遇冷，好意思联储下周约略率不绝降息25bp。10月非农新增仅1.2万东说念主，大幅低于市集预期的10万东说念主，各个行业广泛回落，波音歇工和佛罗里达9月底与10月初的两场飓风所带来的短时冲击皆无疑形成很大打扰。此外，8月非农从15.9万下修正至7.8万，9月非农从25.4万下修至22.3万，共计下修11.2万。休闲率4.1%，基本抓平于前值与预期；小时工资增速环比0.4%，高于预期的0.3%，也皆有助于缓解市集的担忧。总结上看，这个数据不影响好意思国经济标的判断的大局，即举座真的是在放缓，但也没一个月之前市集惦念要阑珊硬着陆的那么差，是以也不影响下周好意思联储约略率不绝降息25bp。
4）国际主动资金流出扩大，被迫再度转为流出，南向资金流入放缓。具体看，来自EPFR的数据流露，收尾10月30日，国际主动型基金流出国际中资股市集扩大至3.0亿好意思元（vs. 上周流出2.4亿好意思元）。与此同期，国际被迫型资金时隔5周再度转为流出，限制为3.8亿好意思元（此前一周流入5.8亿好意思元）。或体现出外资在后续好意思国大选与国内战术出台前更多采选不雅望乃至先行赢利回吐的格调。与此同期，南向资金本周流入放缓至151.9亿港币，日均流入30.4亿港币，较此前一周日均流入72.9亿港币显着松开。
图表：国际主动资金加快流出，被迫资金相同转为流出
尊府开端：EPFR，Wind，中金公司盘考部
要点关切事件
11月5日好意思国总统大选、11月7日中国买卖数据、11月8日好意思联储FOMC、11月4-8日世界东说念主大常委会第十二次会议、11月9日中国通胀数据。
[1]https://www.bloomberg.com/news/articles/2024-10-29/china-mulls-1-4-trillion-fiscal-stimulus-package-reuters-says
（本文仅代表作家个东说念主不雅点）
刘刚
中金公司盘考部
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